全球房地产周期演进的传递规律

4.1 全球房地产周期演进的传递规律

本文研究还发现，在全球房地产周期中，核心主导国、外围主导国、追赶国、附属经济体、资源国等不同层次国别之间存在着较明显的领先滞后关系，即全球房地产周期的演进遵循着“主导国—外围主导国—追赶国—附属经济体、资源国”的传递顺序。这对我们判断主要国家的房地产周期所处阶段意义重大。下文中，核心主导国简称主导国，外围主导国简称外围国。

首先，我们对不同康波周期中的国别层次关系进行划分。就选取的国家样本而言：在第三次康波周期中，英国属于核心主导国，美国、法国属于外围国；在第四次康波中，美国超越英国，成为全球经济主导国，英国演变为外围国，日本、澳大利亚、加拿大等国由于处于技术创新和经济增长较快速的阶段，属于这一时期的追赶国。新加坡和香港则是第四次康波中的附属经济体；

在第五次康波周期中，美国仍是全球技术创新和经济发展的主导国，因此属于核心主导国。而进入1990年代以后，尽管日本经济体量仍然较大，但随着日本工业化高速发展后经济增速已大幅下平台，技术创新能弱化，因此属于外围国行列。同理，在这轮康波中，澳大利亚和加拿大的经济增速中枢下降和创新能力下降，同时由于这两个国家也属于资源国行列，因此，可以认为澳大利亚和加拿大两国可能都兼具了外围国与资源国的双重属性。对于中国而言，这一时期处于高速的工业化和城市化的进程，技术创新趋于活跃，因此属于典型的追赶国。对于附属经济体的选择，由于本轮康波萧条阶段仍未结束，因此暂时无法确定香港或新加坡是否仍属于第五次康波中的附属经济体。此外，我们选取了巴西作为典型的资源国代表。我们主要从第四次康波开始研究。

首先，分析主导国、外围国、追赶国之间的房地产周期传递关系。在第四次康波的第一轮房地产周期（1942-1975年）中，主导国美国领先于外围国（英、法）1-6年触底，而高点则领先外围国英国近18年，美国领先这么多年见顶，可能与1950年代中后期开始美国置业人口变化以及货币政策有关系。在第四次康波的第二轮房地产周期中（1975-1995年），从低点看，美国与法国基本同步，但领先于外围国（英）2年左右，而领先于追赶国（日、澳、加）2-10年。从高点看，美国领先于外围国（英）和追赶国（日）1年左右，但与追赶国（澳、加）基本同步。

在第五次康波周期的第一轮房地产周期中（1995-2020年），从低点看，美国与英国基本同步，但领先于外围国（法、澳、加）1-3年左右，而领先于追赶国（中）5年左右。从高点看，美国领先于外围国（英、法）1年左右，但对于外围国澳大利亚和加拿大，其仍处于上升趋势，其高点有待未来进一步检验。对于追赶国中国而言，自2006年以来中国的房地产周期上行近10年，根据第四次康波的经验，美国高点领先于附属经济体7-9年，而中国在第五次康波中是领先附属经济体的，由此反推的话，目前中国高点滞后于美国高点的时长已接近极限，2014年和2016年可视为双头顶部，从而中国房地产周期很可能在2017-2018年进入下行期。

综上分析表明，主导国相对于外围国和追赶国具有较明显的领先性，而外围国也同步或领先于追赶国的房地产周期，从而表明这三类国家的传递关系是切实存在的。需要指出的是，目前看，不同层级国家之间领先滞后的时间长度规律性不强，尤其是主导国领先于追赶国的时长，我们认为这可能与各国工业化时点和进程有关。

在第四次康波中，新加坡和香港均属于附属经济体。在1975-1995年的房地产周期中，美国低点领先于附属经济体3-8年，高点领先于附属经济体7-9年。据上述经验推算，美国2006年见顶以来已有10年，由于中国要领先于香港和新加坡，这意味着中国作为追赶国的上行期可能已接近极限，2014年和2016年可能是双头顶部，中国房地产周期很可能在2017-2019年进入下行期。

在第五次康波中，中国作为追赶国，其房地产周期要领先于新加坡、香港、巴西等国家和地区。随着1998年房改开始，中国于2000年左右正式启动新一轮房地产周期。而香港则于2003年见底，新加坡于2004年见底，巴西于2003年见底，这三个国家和地区滞后于中国大约3-5年左右。

4.2 风险提示：中美房地产周期或在2017-2019年共振下行

上面的分析已经指出，房地产周期长度约为25-30年，美国自1995年开启新一轮房地产周期以来，已经经历了21年，并在2006年美国房地产周期已实质性见顶。根据经验，这轮房地产周期的最终大底有可能在2020-2025年才会达到。因此，对于2012年房价回升的性质，我们认为其更有可能是房地产大周期下行期中的一次B浪反弹。我们对于中周期的研究也验证了这次反弹的客观存在性。

我们还发现，在中周期的低点之前通常对应的是房地产周期中的回调或下行阶段，而房地产周期的低点则大致出现在中周期低点附近或之后。美国中周期从2009年开启，并在2015年见到了中周期的高点——亦即第二库存周期的高点，2019-2020年可能是本轮中周期的低点。根据经验，中周期的低点之前通常对应的是房地产周期中的回调或下行阶段，因此，2012年房地产周期的B浪反弹大概率在2019年之前就要结束，即在2017-2019年大概率进入C浪下跌。本轮房价的大底可能在2020年之后出现，亦即在2020至2025年之间见底。

房地产周期的传递关系表明，在第四次康波中，主导国美国的房地产周期要领先于香港和新加坡7-9年。由于中国房地产周期领先于香港和新加坡，而美国自2006年见顶以来已有10年，据此推算，中国房地产上行期可能已接近极限。中国房地产周期在2014年和2016年可能形成了双头顶部，或于2017-2019年步入下行期。

综上分析，中美两国将很可能在2017-2019年同时处于房地产周期的下行阶段，即出现共振下行。作为全球两大经济体，这种共振向下的影响和冲击将是重要的风险因素。从康波周期所处的阶段看，目前正处于康波衰退向萧条转换的阶段。这似乎意味着，即将到来的中美房地产共振衰退，将是使康波萧条加速到来的风险点。▲

（原标题：康波中的房地产周期：中国未来三年进入下行期）

责任编辑：晨枫

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